Два разных будущих для криптовалют: предупреждение FSB

Эксперты видят два возможных направления развития криптовалютного регулирования. Первое консолидирует рынок вокруг согласованных стандартов США/ЕС/Великобритании. Второе закрепляет сегодняшнюю фрагментацию, толкая активность в офшоры и сохраняя риск обвалов на постоянной основе.

Разница определит, останется ли последний каскад ликвидаций на $20 млрд локализованным или перекинется на традиционные финансы.

Подходы крупнейших юрисдикций расходятся. В США принят федеральный закон о стейблкоинах (GENIUS Act), ЕС настраивает технические стандарты MiCA, Великобритания обсуждает процедуры санации эмитентов и возможные лимиты на владение стейблкоинами. Несогласованность уводит ликвидность в неоднородные пулы и подталкивают к регуляторному арбитражу.

FSB отмечает: надзор за кредитным плечом остается слепым пятном в большинстве юрисдикций.

"Мало стран всесторонне контролируют криптовалютное кредитование и бессрочные фьючерсы", – говорится в докладе. Проще говоря, оффшорные площадки могут наращивать плечо при минимальном надзоре, а затем сбрасывать этот риск обратно на регулируемые рынки при раскрутке позиций.

Мы видели это в недавней волне ликвидаций. Более $20 млрд позиций с плечом были уничтожены за считанные часы. Каскад начался на нерегулируемых рынках бессрочных фьючерсов, но ударил по спотовым ценам на регулируемых биржах за минуты.

Пробел в регулировании стейблкоинов усиливает эту проблему. В большинстве стран все еще отсутствуют полные правила для эмиссии, резервов и погашения стейблкоинов. Это означает, что рельсы, используемые для перемещения капитала в позиции с плечом и из них, работают с несогласованными гарантиями.

Он предполагает, что регуляторы в конечном итоге консолидируются вокруг общей рамки – например, некоего гибрида американского закона GENIUS и европейского MiCA с доработками Великобритании.

USDC и USDT работают по схожим требованиям к резервам на основных рынках. Механизмы погашения работают одинаково в Нью-Йорке, Франкфурте или Лондоне. Это снижает трение для институциональных входов и удешевляет перемещение капитала между площадками.

Бессрочные фьючерсы, маржинальное кредитование и структурные продукты сталкиваются с единообразными лимитами позиций и правилами раскрытия. Оффшорные площадки либо соблюдают правила, либо теряют доступ к крупным пулам ликвидности.

Биржи, кастодианы и эмитенты, работающие трансгранично, перестают нуждаться в отдельных юридических лицах и разделенной ликвидности в каждой юрисдикции.

Этот сценарий благоприятствует устоявшимся платформам с регуляторными связями – Coinbase, Kraken, Circle, потенциально Binance (если сможет поддерживать комплаенс). Он наказывает чисто оффшорные площадки и биржи с большими “плечами”, которые не могут соответствовать координированным стандартам.

DeFi оказывается зажатым посередине. Децентрализованные протоколы, работающие со стейблкоинами или предлагающие плечо, сталкиваются с давлением внедрить такие меры как KYC и отслеживание позиций. Иначе –  риск быть отрезанными от регулируемой ликвидности.

Пессимистичный путь предполагает провал координации. Правила США расходятся со стандартами ЕС, Великобритания прокладывает свой курс, а азиатские юрисдикции остаются расколотыми между полным запретом Китая и более либеральными режимами.

Капитал течет в юрисдикцию с наиболее мягким подходом – сейчас это Бермуды, Багамы, и потенциально ОАЭ или Сингапур. Эмитенты используют юридические структуры для базирования операций в либеральных зонах, обслуживая глобальных клиентов.

USDC, соответствующий американским нормам, не может легко перемещаться на площадки ЕС. Регулируемые ЕС стейблкоины сталкиваются с барьерами на азиатских рынках. Трансграничные расчеты становятся дороже и медленнее.

Оффшорные площадки продолжают работать вне координированного надзора. Это сохраняет риски каскадных ликвидаций как повторяющуюся особенность – непредсказуемую по времени, но неизбежную по паттерну.

Фрагментация вознаграждает гибких операторов, которые могут ориентироваться в регуляторных границах и поддерживать множество юридических лиц. Она наказывает пользователей через более высокие комиссии, разделенные пулы ликвидности и периодические обвалы.

Реальными победителями становятся инфраструктурные решения, которые решают проблему фрагментации: кроссчейн-мосты, инструменты регуляторного соответствия и системы ончейн-верификации, которые делают резервы и позиции проверяемыми без централизованного надзора.

Три индикатора покажут, по какому пути мы идем:

Если стандарты американского закона GENIUS выровняются с техническими правилами европейского MiCA к середине 2026 года – вероятна конвергенция. Если они конфликтуют по составу резервов или механизмам погашения – фрагментация сохраняется.

Если Coinbase и Kraken могут предлагать одинаковые продукты клиентам из США и ЕС – координация работает. Если им нужны отдельные книги ордеров и юридические структуры – значит, фрагментация усиливается.

Если платформы с высоким плечом отрезаются от банковских рельсов США и ЕС – глобальный надзор ужесточается. Если капитал продолжает свободно течь к нерегулируемым площадкам, – слепое пятно остается.

Восемь рекомендаций Совета – это стандартный регуляторный набор: ускорить внедрение, координировать надзор, распространить подход "одна деятельность, один риск, одни правила" на стейблкоины.

Все разумно. Ничто из этого не решает главную проблему: у юрисдикций разные стимулы.

Эти цели не выравниваются естественным образом. Конвергенция требует политической воли, а не только технических стандартов. А политическая воля обычно возникает только после кризиса, который одновременно ударяет по нескольким юрисдикциям.

Как понять, какой сценарий ожидают трейдеры? Посмотрите, куда течет капитал.

Оффшорные биржи растут быстрее регулируемых. Эмиссия стейблкоинов концентрируется в юрисдикциях с минимальным надзором. DeFi-протоколы разрабатывают инструменты соответствия для навигации по множеству регуляторных режимов одновременно.

Это не тот паттерн, который вы бы увидели, если бы конвергенция казалась вероятной.

Предупреждение FSB точно – фрагментированные правила повышают трансграничные риски по мере того, как криптовалюты глубже интегрируются в традиционные финансы. Но озвучивание предупреждения не решает проблему.

Для инвесторов это означает экспозицию как к инфраструктуре регуляторного соответствия, так и к инструментам, помогающим ориентироваться в фрагментации. Рынку не нужно выбирать одно будущее – он может закладывать в цену оба и получать прибыль от того, которое возникнет.