SEC studzi szał na ETF‑y 3x/5x – limit to 2x

Od końca ubiegłego tygodnia emitenci złożyli dziesiątki zgłoszeń, w tym pakiet 27 funduszy od Volatility Shares z pierwszymi w USA propozycjami ETF‑ów 5x. Historycznie zatwierdzenia dla jednoakcyjnej dźwigni nie przekraczały tego progu; wszystko powyżej wpada na ograniczenia 18f‑4 (regułę pochodnych SEC, która w praktyce ogranicza dźwignię nowych funduszy do ok. 2x).

Dyrektor departamentu Investment Management w SEC, Brian Daly, ujął stanowisko wprost:

Nie jest jasne, czy te ETF‑y spełniłyby wymogi Derivatives Rule.

Obsada urzędu w czasie federalnego shutdownu jest szczątkowa, co dodatkowo spowalnia pogłębione przeglądy.

Poza rynkiem akcji kilka wniosków dotyczy MSTR i COIN, czyniąc z nich bramkę z dźwignią do ekspozycji powiązanej z bitcoinem przez akcje. ETF‑y z dźwignią resetują ekspozycję codziennie i wymagają codziennego rebalansowania; w dniach wysokiej zmienności te przepływy mogą wzmacniać ruchy instrumentu bazowego i aktywów powiązanych.

Ostatnie sesje pokazały mechanikę. Szacunek JPMorgan wskazywał na ok. 26 mld USD sprzedaży na koniec dnia z ETF‑ów z dźwignią podczas piątkowej wyprzedaży – przykład tego, jak rebalans może pogłębiać wahania, gdy rośnie zmienność.

Dla krypto kanał nie ogranicza się do „sympatii” cenowej. Przepływy z dźwignią wokół MSTR/COIN mogą przelewać się na tory krypto przez bazę i funding: dealerzy zabezpieczają się futuresami i perpetualami (perps), poszerzając lub zawężając cash‑and‑carry (spread spot‑futures); krótkoterminowe stopy finansowania reagują, gdy hedże są rolowane; ograniczenia w pożyczaniu akcji MSTR mogą zwiększać ryzyko squeeze’u, które odbija się na ekspozycji powiązanej z bitcoinem. Przy wysokiej zmienności ten obieg zacieśnia korelacje między tymi walorami, przepływami spot/ETF i skośnością opcji BTC.

Jest też kwestia konstrukcyjna, o której warto pamiętać. Jednoakcyjne ETF‑y polegają na kreacji/umorzeniach z udziałem autoryzowanych uczestników (dużych dealerów tworzących/umorzających jednostki). W stresie tarcia w tym procesie mogą poszerzać różnice w ciągu dnia między ceną ETF a jego NAV (wartością portfela). To inna mechanika niż w spotowych ETF‑ach na bitcoina i sprawia, że ekspozycja „przez akcje” może zachowywać się inaczej niż sam instrument bazowy.

Głos branży zapowiada opór. „ETF‑y 5x na pojedyncze akcje przetestują te granice” – ocenia Bryan Armour z Morningstar, przypominając, że ponad połowa starszych funduszy z dźwignią została już zamknięta, a wiele poniosło skrajne straty w trakcie życia.

Zasada 18f‑4 utrzymuje nowe produkty w USA blisko 2x, a przed nimi przeciągające się rozmowy o konstrukcji i kontrolach ryzyka. Jeśli SEC dopuści 3x/5x, spodziewaj się ostrzejszych rebalansów pod koniec dnia wokół MSTR/COIN i silniejszego przełożenia na ruchy powiązane z krypto przy wysokiej zmienności. Jeśli zgody utkną, przepływy najpewniej skoncentrują się w istniejących funduszach 1–2x oraz w ekspozycjach spot lub bez dźwigni.